经济学家是我的仇人-第8部分
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我们不能只用肾脏去指引我们投资，尽管我们只有保持极度的肾上腺激素兴奋，才能捕捉牛市的全部涨幅。我们也不能把中国股市所有的高估值都贴上“中国特色”的标签，肾脏不能永远指挥我们的行动，我们迟早要回到大脑指挥工作的阶段。
（本文写于2007年12月）
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“5。30”暴跌之后对中国股市的几点看法
在资产管理公司做投资银行工作3年，我其实是一个股市外行。我的许多观点最终证明都是错误的。所以，我下面要说的话，也可能是有错误的。但是这些经过我仔细思考的想法，即便是错误的，也都是真诚的。我希望这些言论对于建设中国资本市场能起到一些正面而积
极的作用。
一、资本利得税
有政府官员表示，长期来看资本利得税是必须的。我认为，如果我们建立股市之初就有了这个税种，那么该税种确实可以帮助大家建立一种长期的投资理念。短期炒作的税收高，长期持股的税收低。这个机制是正确而有效的。但是如果我们从来没有开征过这个税种，一旦开征就会引起暴跌。
我曾经在“”暴跌的时候说过：如果开征资本利得税，上证指数应该回到800点附近，并长期维持清淡交易。官员们总是说短期不开征，长期要开征。这样的讲法不利于市场建立稳定的预期。我建议用法律形式确定今后也不开征资本利得税，这样有利于中国股市的长期发展。否则，谁也不敢再次攻上4 300点，因为这个点位可能是政策底线，如果再次上攻，就有可能引爆资本利得税这个最大的利空炸弹。
二、印花税和T＋1
世界各国股市都在吸引最好的全球公司来上市，为此他们想尽办法来提高市场的效率。而我国股市却在背道而驰。我们加收印花税，实行T＋1，这些做法都不利于市场的流动性。总是有管理者希望投资者理性一些，但是这个想法本身就是幼稚的。我们并没有一个绝对的理性标尺，说市盈率超过15倍就是轻度非理性，超过25倍就是重度非理性。这种想法本身不符合*主义。管理金融市场应该遵循唯物主义的基本世界观：我们不讨论投资人是否理性（这是唯心主义的命题），我们只关心市场是否有效。为了维护市场的有效性，我们就必须降低交易成本，取消印花税，实现T＋0。我们不能通过提高市场交易成本，抑制市场效率来实现我们心目中所谓的理性。只要市场是公平有效的，就会自然而然地将一项资产的真实价值表达出来。我们只能接受这个结果，而不能主观地判断这个结果是否理性，更不能根据我们的主观意旨去影响市场定价。
三、国有股
我国大型国有企业去海外上市的结果是：拿到了一个很低的定价。（如果有人认为这样的低价是理性的话，他不仅是一个唯心主义者，还是一个受殖*义思想毒害很深的人。）我们应该果断地回购这些在海外市场上低价转让的优质中国公司股票，维护国有资产的价值。为此，我们可以在A股市场增加大蓝筹的供应数量，进一步减少优质股票的稀缺性。
与此同时，我们还应该把获得流通权的国有股注入社保，让全体老百姓享受中国经济发展的成果；这样还能够从根本上改变政府办公司的情况，进一步增加这些企业的竞争力。我认为日本的一个问题是交叉持股太多，导致消除竞争后经济下滑。我们的所有国有控股公司，现在其实都是兄弟公司，其父母就是国资委和组织部。这样的局面不利于鼓励竞争，不利于提高效率。我们的制度安排始终应该从发展生产力的角度出发去考虑问题，而不是从增强政府对经济的控制力的角度去考虑问题。
把国有股划拨给社保，不仅可以提升人民福利，还有利于改善公司治理结构。否则，组织部门的一纸调令，就可以把本来应该成为竞争对手的两个公司的管理者对调。这些都是不符合现代企业制度的。如果我们的上市公司主体（国有企业）都没有真正实现政企分开，那么我们怎么能够指望市场对这些企业给出一个准确的定价呢？我们又怎么能指责市场给的定价出错了呢？我们应该追本溯源，从源头解决问题——让国有企业真正成为市场中的竞争者，而不是垄断者。
四、私募股权投资
A股市场资金为什么太多？为什么老外可以去投私募股权？为什么产业基金议论了10年到现在还没有立法批准？如果我们有产业基金公司，募集老百姓的余钱，投资购买那些现在还没有上市的、成长性良好的公司股权，就可以从A股分流一大批资金投入实体经济，解决中小企业融资难题，也使得老百姓有资格购买法人股，并从中获利。
我在2005年想了一年这个问题：为什么元一股的平安保险法人股，就是不允许中国公民购买，只允许国有企业购买？凭什么？自然人和法人有政策歧视吗？如果我们有产业基金而且获利丰厚，老百姓就愿意从A股撤资，加入私募股权投资。追逐利润是人的本性，为什么我们只允许国有企业发挥本性呢？当然，最初的私募股权投资基金应该由那些信誉好的专业机构来打理，否则有可能给老百姓带来损失。现在公安局成天打击非法股权买卖，打击是对的，但是疏导胜于严堵，还应该从本质上解决这个问题。
五、金融创新产品市场
不敢创新、不敢突围、不敢求变，是我们许多政府领导在换届选举前的通病。他们最好什么事情也不发生，没有好事也没有坏事，一切相安无事，自己平安晋级。这就导致了我们许多本来早就该有的创新产品迟迟推不出来。就连股改也是多年下跌、老百姓苦不堪言之后，才被迫推出的。股改并不是政府主动出台的政策，然而正是这被迫的一招扭转了中国股市的错误的制度安排，扭转了全局。地方政府债券、公司债券、REITs、产业基金，这些议论了多年的品种到现在也迟迟没有推出来。我曾经说过：现在中国股市一天的成交量是纽约市场的两倍，这样大的市场如果没有对冲工具，是会出现暴涨暴跌行情的。防止这种情况发生的办法就是尽可能多地创造金融工具，让各种头寸、各种风险，都有合适的杠杆比例和交易载体来表达。这样市场的定价功能就能正常发挥作用了，A股市场也不会过分火爆了。A股市
场一直缺乏市场主导的、增发换股式的并购，导致中国各地重复建设。每个地方国企背后都有地方政府，导致了低效率的企业可以生存、可以重组，ST都可以期待。其实是我们的地方政府的利益扼杀了市场本来的定价机制。应该让企业的自主并购行为成为市场的主流，这样就不会有人猛炒ST股票了。
最后，我希望我们的政府不要再考虑如何让投资人理性起来，而应该看到大局，那就是：如何建设一个完善的资本市场，并且尊重它、爱护它。
（本文写于2007年6月）
股市的病因在于“神医”太多了
有一则关于扁鹊的故事，我记得不太清楚了。说的是某国君病危之际，请到扁鹊治病，手到病除。国王转危为安之后，要封扁鹊为天下第一神医。扁鹊不肯接受这个荣誉，说自己的大哥、二哥医术更高明。国王非常诧异：既然你的哥哥都比你能干，为什么从来没有听说过他们的名字？扁鹊答道：大哥扁鸿，望而知其将病，随即下药，能防病于未然，这样一来，就只有自己家里的人知道大哥的水平高；二哥扁雁，治大病于小恙，这样就只有村子里的人知道有个小毛小病可以去找二哥；只有我既不能防病于未然，也不能治大病于小恙，每次我亲自出诊时，病人已经危在旦夕，由此我才能名满天下。
这个故事让我不由自主地联想到了中国的股市。我在想，我们的股市为什么每次都是到了重病在身、大多数股民绝望的时候，甚至股指暴跌一半以上的时候，才有政府职能部门出面来给股市治病呢？从历史经验来看，似乎每次政府出手，最终都能救活股市。为什么我国政府职能部门在股市中总是乐于扮演“妙手回春”的扁鹊，而不是“防病于未然”的扁鸿的角色呢？为什么我国股市逃不脱大喜大悲的命运呢？为什么我国的立法机构、行政机构、国资委、交易所一定要等到股票暴跌伤及除中小股民以外的其他相关方面的根本利益之时，才能齐心协力地出台那些早就应该实施的措施呢？这些问题在我心中蓄之久矣，如果这些问题得不到根本的解决，那么我国的中小股民将前仆后继地在中国股市的暴跌中受到伤害。
建立一个符合科学发展观的市场机制，其重要性远在暴跌之后想办法救市之上，如同一个人应该平时就注重养成科学的生活习惯，保持健康的状态，而不是等到病入膏肓之后再四处求医问药。可惜的是，我国的股市在平时缺乏那些扁鸿式的保健医生，多的是扁鹊式的救死扶伤者。在市场行情好的时候，我们多少机构都想着帮助企业IPO、再融资，直接投资拟上市企业，纷纷出台极度乐观的报告等等，很少有人想到要加强市场的制度建设，要保护中小投资人利益。国务院关于发展资本市场的九条意见（通称“国九条”）的内容在熊市的时候能够得到有力的执行，在牛市的时候却乏人问津。一旦市场转熊，各方面又纷纷出台各种救市的办法，却往往不得要领；而且即便有效，也是为下一次熊市埋下了伏笔。作为一个*主义者，我坚持用唯物主义的观点来看待股市的涨跌。
股票的涨跌只能从经营业绩、发展前景和公司治理这三个方面入手去考虑，其中公司治理是重中之重。因为良好的公司治理能够激励企业管理者去克服诸如原材料涨价等各种竞争中的困难，实现更高的业绩增长，并最终提升公司股价。而更高的股价也就意味着如果公司要实施再融资计划，以一个较小的比例稀释现有的股本就能够吸引到足够的资金。这样反过来又促进了公司每股收益的增长，进而推动股市持续走牛，这才是制度救市的根本原理。因此，我们现在迫切需要的是能够对公司治理提出金玉良言的扁鸿式的医生。
可惜的是，有些上市公司的管理层多少有点儿讳疾忌医，不愿意在公司治理上动脑筋。说来也好理解，谁愿意主动找一根绳子往自己身上套呢？大股东国资委在这方面的努力似乎也不足以约束国有上市公司再融资扩张的冲动。但是这个问题解决不好，我们就不可能迎来一个健康的股市机制。
我们的上市公司也好，市场参与者也好，管理者也好，都要下决心在自己身上查找股市下跌的原因，不能简单地把股票下跌归咎于投资人的非理性。曾经有一位诺贝尔经济学奖得主论证过，股市上参与者是否理性与股市涨跌无关。我们*主义者认为，外因都是通过内因起作用的。之所以有人抛售股票，是因为这个公司本身的内在机制不足以说服投资人长期持股，而不是因为投资人不理性。
我国股市在“”暴跌之后，对投资人进行了大规模的教育：要长期持股，不要短期炒作；要买大蓝筹，不要炒作垃圾股。这些教育都是围绕着投资人进行的，并没有针对上市公司本身的公司治理而展开。其结果是股市从6 000点下跌之后，许多投资人继续死捂大蓝筹股票，不肯抛售。他们已经接受了长期投资大蓝筹的理念，你不能说他们不理性。可是结果却让人大跌眼镜：许多大蓝筹的跌幅远远超过同期大盘的跌幅。这是深刻的历史教训，我们不能指望把投资人教育成为理性的思想者以求维护股市的稳定，我们只能把公司治理这项艰苦的工作扎扎实实地做好，才能让股市稳定地上涨。也只有这样，才能让投资人心悦诚服地接受长期投资的理念，并积极参与上市公司的治理活动。通过股份制改造来提升企业的管理，这其实也是我国股市设立的初衷之一。
“病人”家属的意见统一不起来，没有人代表中小股民；有关股市的决策总是在平衡各个利益相关方的利益，不能始终如一地以捍卫中小股民利益作为根本出发点……这些问题都是中国股市中亟待解决的痼疾。作为一个坚定的*主义者，我坚信从来就没有什么“救市主”。这次我一定要拼尽全力来呼吁建立一个以改善公司治理为核心的、符合科学发展观的股市新秩序，决不接受任何公募或者私募机构的“招安”，决不抛弃那些伤痕累累的中小股民。我，决不半途而退。虽然悲惨和悲壮只有一字之差，但是被动等待的悲惨下场和努力求生的悲壮命运却是完全不同的。
（本文写于2008年9月）
通胀无牛市
“”暴跌之后，行情突然又走强了，从4 300点一直涨到了6 000点以上。大家似乎慢慢接受了证券分析机构的意见：通货膨胀对股市有利。这些分析师是如何帮助投资人得出这个结论的，我不得而知。我想这些结论主要都是受了经济学的影响。经济学从供求关系来分析股票的价格，这样就形成了一种思路：在流动性过剩的情况下，资金充裕，对股票的需求上升，导致资产价格膨胀；同时通货膨胀还导致物价上涨，企业产品不愁销路问题。
这些思路都是错误的。
如果我们回顾各国股市的发展历程就会发现，凡是通货膨胀时期该国的股市都表现得非常差。我国在1995年时，通货膨胀曾经达到两位数，当时上证指数曾经跌到300多点。国外的情况也证实了“通胀无牛市”的判断。反观我国上次的股票牛市，在2001年创出2 245点高度之时，恰恰是我国经历通货紧缩的时期。美国股市的上一次大牛市，也伴随着所谓“高增长、低通胀”的“黄金牛市”。我国在2005年7月21日进行汇率改革，当天我接受上海第一财经电视台访谈时说：“今晚就是熊市的最后一个夜晚了。”之后的两年时间，股改和人民币
