著名经济家眼中的金融危机:重新发现凯恩斯-第3部分
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些注资措施加上附随的担保试图能给银行带来一定的资产缓冲，以便使它们重新恢复借贷业务。但是银行接受了资金之后并没有做出太多的反应。2009年年初，信贷条件丝毫没有松动的征兆，银行的麻烦没有一点减轻的迹象，美国银行、汇丰银行、苏格兰皇家银行和劳埃德银行的2008年年报均显示巨额亏损，而且实体经济还在不断下滑，政府又推出了新一轮的救市计划。2009年2月，英国政府同意为苏格兰皇家银行和劳埃德银行提供价值约为5 500亿英镑的贷款组合。弗兰克·帕特诺在2009年1月19日的《金融时报》上指出：“既然资产还在不断下降，债务还在不断增高，很多银行，尤其是大多数（美国）的大型银行基本上都破产了，而且已经有相当一段时日了。”16
银行无力再从批发银行获得贷款去平衡当期债务，也就是一开始的流动性危机很快就演变成了一场破产危机，银行开始资不抵债。政府双管齐下，先后应对了银行破产危机和资金流动性问题：它们买下了银行股份，同时买下或担保银行的“有毒”资产，它们希望为批发银行解冻。
但是，这些救市方案存在一个主要的问题：失业率在不断上升，贷款违约率在上升，房屋收回率在上升，银行债券的价值在不断缩水。政府的注资和担保计划仍然不得不面临源源不断的坏消息。
3月23日，贝拉克·奥巴马的财政部长，也是纽约联邦储备银行前任行长的蒂莫西·盖特纳推出了一套计划，可以说是保尔森之前TARP计划更为复杂详细的版本。与其由国家直接买下这些不良资产，不如向私人投资者提供贷款让他们买下这些资产。但是他们会碰到同样的难题：如果资产最后毫无价值，纳税人将最终承担损失。美国最新阶段的政策是让美国前19位银行接受“压力测试”，也就是明确它们的损失程度，并鼓励它们进行必要的资本重组以吸收这些不良资产。这些测试使得资本市场再次向美国银行开放，银行因此在2009年的上半年获得了亿美元的融资。
银行国有化是避开为银行资产负债表上的有毒证券定价的一条途径。出人意料的是格林斯潘本人也支持这一解决方案，这种事大概“百年才会遇到一次。”17据称，瑞典在1992年有过先例，瑞典政府大规模收购其银行股份，继而又成功地转手出售。但是，瑞典当时的那些银行至少有着有形资产做支撑，而我们“这些被称为次级贷款、担保债务凭证和其他衍生品的金融垃圾的最终价值可能会化为乌有。”18
这些救市措施引发了严重的道德问题。2006年保尔森从高盛公司的首席执行官直接变成了美国的财政部长。他对美国友邦保险集团的援助计划是将纳税人129亿美元的资金放入了高盛的腰包。公司所有者在赌胜时可以捞取利润，在赌输时由纳税人为之埋单，这样的体制当然会使资本主义制度招致批评。
刺激方案
面对经济下滑，降低利率是惯常的方式，但是它有局限性。第一，银行的贷款利率并不等同于央行设定的利率。当银行投资价值缩水时，银行就会允许分布在批发银行和零售银行之间的不同借贷利率以较大幅度上浮，以补偿各自损失。在危机发生的一年前，银行同业拆借季度贷款利率和3年期按揭贷款平均利率之间的差额是个百分点，2009年2月之间，利差升为个百分点。第二，如果价格开始下跌，那就没有办法阻止实际（或名义）利率上升，因为名义利率不能为负，日本在20世纪90年代后期见证了这一点。最后，投资并不只是受制于借贷成本，还受到利润预期的影响。如果对利润的预期低于借贷成本，没有人会愿意借贷投资。书 包 网 txt小说上传分享
拯救措施（2）
我们经过了一段较长的时间才意识到，这场危机已经从借贷危机逐渐演变成为了消费危机，尽管借贷成本不高，但人们还是不愿意借贷。凯恩斯在经济大萧条低谷时曾说过一段话：
货币价格低意味着对无风险企业的利率低，或者对低风险企业的利率会比较低。但任何企业总会面临一定的风险。所以很可能出现的情况是，那些借贷银行由于过去的经历使得它们信心备受打击，所以它们对新企业提高贷款利率，那些新企业根本无法承受……如果真是这样，我们就没有指望走出这漫长也许是没有尽头的萧条期，除非政府干预、促进或补贴新投资。19
所以现在情况表明，我们需要更为直接的“刺激”。美国在2001年遭受“9·11”事件之后，布什总统宣布了1 900亿美元的财政“刺激计划”，占了将近一年GDP的2％，被称做1975年之后最强劲的一次经济刺激。“刺激”一次进入了词汇。 米尔顿·弗里德曼抱怨说：“原凯恩斯主义死灰复燃了。”
刺激政策的理论依据是凯恩斯革命留给我们的精神遗产。政府预计如果在未来一年之后由于实际支出下降，实际年产出将会低于潜在产出，通过两种产出之间的差距，就能计算出需要多少额外支出才能有效填补缺口。粗略地讲一下，如果就业充分，GDP预计下降5％，那么政府就要为经济注入5％的额外开支。产出缺口历来难以测算，因为“潜在产出”是个模糊的概念，但国际经合组织预测该地区2009年和2010年的产出为6％，2011年略微下降。见《金融时报》2010年2月Samuel Brittan 讨论英国的产出缺口一文。
2009年2月17日，奥巴马总统签署了7 870亿美元的财政刺激计划，称它为“我们有史以来范围最广的恢复计划。” 资金接近美国GDP的5％，在接下来的两三年内，还有一系列减税政策、补贴政策、公共基础设施建设、能源投资和基础研究以及为失业者提供的福利、医疗保障和粮食等应急开支。在这之前的几个月，也就是2008年11月，中国政府决意将在基础建设和社会工程项目上投资相当于5 860亿美元拉动经济，从占国家的总收入比来说，这要比美国的刺激力度大得多。与此同时，英国政府宣布200亿英镑的减税和为企业及房主提供贷款的方案。12月，法国提出了260亿欧元的开支，日本12万亿日元的追加开支。 德国总理安格拉·默克尔甚至认为2008年的秋季财政刺激计划是“一场糊涂的挥霍赛跑”，但2009年1月又抛出了约500亿欧元的计划。全世界的刺激方案包括了向汽车生产商提供补助，向房屋主提供现金支付，为学校、住宅、公路和铁路等公共建设投资。这是政府开支中可自行决定的资金增加，还不包括“自动稳定机制”，也就是当失业率上升时，政府可以实施财政赤字。
政府解决赤字依靠的手段通常是向大众借款，政府总是能够以较低的价格募得资金。至今为止这些国债的价格一点都不高，原因是政府债券通常都是最为安全的投资。但是，随着政府赤字的扩大，政府可能会提供更高的利率来诱使人们购买更多类似的政府债券，支付更高的利息接下来就会提高赤字幅度，于是政府需要更多的借入，从而陷入恶性循环。
通过发行债券为救市措施融资还遇到另外更为复杂的情况。与1929年经济大萧条时期不同的是，当今很多的西方政府在此轮经济下降时已经背负着规模不小的赤字，这就是说这次经济放缓将迫使很多政府把财政赤字的纪录刷新。英国是世界上财政根基薄弱的几个国家之一，据预测，2010年政府赤字将占英国GDP的，多于1993年创下的战后最高值，甚至远远高于1976年的，当时英国不得不向国际货币基金组织发出求助。无独有偶，美国“政府也会在不远的将来面临巨大且具有打击性的结构性赤字。”202009年3月政府债券滞销之后，英国央行行长默文·金怀疑英国是否还有财力提出进一步的刺激方案，21这也似乎打消了布朗原先打算在4月2日G20峰会上推出更大的刺激协议的念头。从原则上说，当人民不愿意持有该国长期国债，政府也会垮台。毕竟政府失信为数不多，但也不是没有，俄罗斯1998年爆发的金融危机就是一例。就算言过其实，但之后俄罗斯政府只能通过高得令人却步的利率才能筹措资金，足见其威信受到何等打击。在欧元区，不同国家的借贷成本有很大差异，反映出市场对国家违约风险的预测，《经济学人》列出了“五个最挥霍无度”的国家，分别是葡萄牙、意大利、希腊、西班牙和爱尔兰。这些国家的破产危机威胁着欧元区的未来，条约禁止欧元区的央行向这些国家购买债券。。 最好的txt下载网
拯救措施（3）
还有很多经济学家在理论上反对通过发放国债的正统方式为经济刺激融资，当然比起大萧条时期，这些经济学家已少了很多。我们在第2章中还会有所讨论。这些经济学家认为，如果政府通过向公众募资来解决它的赤字，这只不过是在把私人开支引流到公共开支而已。但是，这一命题只有在充分就业的条件下才是正确的。如果资源是闲置的，那么这一命题是错误的：在这种情况下，政府支出的增加抵消了私人消费的下降。更为玄妙一些的论调是所谓“心理挤出”， 如果民众对政府的政策信心不足，政府可能要为其债务支付更多。这也许还会抬高私营企业的借贷成本。
央行一直在大量购买政府债券并利用措施将现金注入银行系统。2009年3月中旬，美联储宣布它们将在公开市场上购买3 000亿美元的长年期国库券。美联储主席伯南克在仔细研究了1930~1931年美联储政策失败之后说，目前的措施是“特殊时期而为之。”222009年3月4日，默文·金宣布英格兰银行也将在之后的3个月通过购买国债和企业债券为银行和企业先是注入750亿英镑的资金，然后是550亿英镑。欧洲央行在2009年5月也推出了它的量化宽松货币政策。
对货币学派来说，量化宽松政策的目的只是给经济增加货币供给，把在经济不景气时降低的货币增长率恢复到正常水平。在其他条件不变时，扩大银行的资金储备就会增加银行放贷，通过多种资金的注入，货币总供给量得以增加。23但是，其他条件通常会改变，凯恩斯指出：“如果货币是刺激整个体制运行的烈酒……那么在酒杯和唇齿接触之前也许早就洒翻了好几滴。”24如果银行的存款准备金率再提高，特别是当它们持有大量有毒资产时，情况一定是这样，那么银行就不会降低它们的贷款利率；如果对利润的预期下降得比利率下降得还快，那么降低利率也不会提高借贷率；而且，就算有人有投资意愿，但如果其他人同时将收入储蓄起来用以还债，那么经济活动也无法开展起来。用专业术语来说，货币的乘数效应可能很低，甚至为负，也就是说，注入资金的数量变化无法给货币总供给量带来明显的增效。对凯恩斯来说，应该是货币的使用而不是货币的制造给经济带来“刺激”。量化宽松政策的好处在于它可能会降低政府向公众募集资金以用于各项开支的成本，但达到这种效果需要公众对政府各项政策拥有良好的预期。如果公众认为政府会通过通货膨胀减少负债压力，那么他们就会要求国债利息要和通货膨胀率持平。
在英国经济中，货币供给量仍然持续下降，说明用电子方式创造的2 000亿英镑现金并没有落到家庭和企业的腰包中。Heather Stewant，《卫报》，2010年3月5日。 尽管货币政策前所未有的宽松，但马丁·伍尔夫所称的“向勤俭节约靠拢”的巨大变化反映了分析学家所说的资产负债表还毫无起色。马丁·伍尔夫，“世界经济身陷泥潭，举步维艰”，《金融时报》，2010年2月23日。 借贷过度的企业和家庭正在依靠减少消费来减轻债务，与此同时，银行在积极通过减少贷款来恢复平衡资产负债。私人部门越是去杠杆化，政府赤字不得不越增加，以防经济进一步下滑，但它会提高政府被市场惩罚的风险，难怪财政部将它们的未来押注在迅速恢复经济的增长上。
所以，不管是财政政策还是货币扩张政策，它们的刺激效应可能会很小并且不确定。事实上，没有什么办法能够轻而易举地把我们救出火坑。所以，要提前防备，不要落入火坑，这一点更为重要。
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归罪游戏（1）
当重大问题出现时，我们的第一反应就是将矛头指向相关部门，在这次事件中，它们不外乎是银行家、信用评级机构、监管者、中央银行和政府。我们发现这些相关部门并没有特别贪婪、腐败或无能，银行家靠他们认为坚不可摧的风险管理体系判断，政府靠的是它们看起来很稳定的市场做决策，投资者听从的是专业人士的意见，他们只不过在根据他们坚信的原则行事，这时候我们才会转而思考，是不是我们的整个观念错了。换而言之，我们的本能反应是找一个替罪羊，只有当我们进一步探究危机深层次的原因时才会辨认出问题背后的驱使因素，那就是指导我们行为的思想根源。
归罪于银行家
首当其冲受到指责的是银行家，这一点可以理解。他们掌握着上万亿资金，摧毁了他们的股东、他们的客户、他们的员工和整个经济，却还能够一直得到分红。当经济繁荣时他们把利润揣入了私人腰包，当经济遭受重创时，纳税人却不得不承担损失。他们立功时我们给予奖励这还可以接受，但栽跟头了我们还要掏腰包这是肮脏的，特别是这些人毫无忏悔之意。英国自由民主党发言人文斯·凯布尔2009年2月9日在《每日邮报》上高呼： “把这些银行家送上断头台吧……这些只顾分红的银行家……被谴责以空前的规模侵耗大众财富。他们愚蠢、贪婪、渎职，冒着巨大风险把这个世界推向巨大的灾难，使很多人失业，使很多人失去了他们的房地产。”25威尔·赫顿在2009年1月25日的《观察家报》上大声疾呼：“用我们的金钱去赌博以牟取他们的私利，应该受到法律的制裁”。26
还有人列举了其他一些原因：短期奖励诱使银行肆意和过度借贷。证券化意�
