财富预言-第6部分
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已经由2008年10月底的5％/6％提高到10％/15％。假设，1年期贷款利率，票据收益率，票据占比下降1％对国有银行/股份制银行的息差提升为。
需要指出的是，下半年随着票据逐渐到期，票据新增占比预计会大幅下降（甚至为负）。目前金融机构中票据占比，假设后面每月新增贷款3000亿元，票据占比不能超过300亿元，票据占比才会开始下降。
目前来看，债券利率与拆借利率已在历史低位企稳。我们判断，未来存在向上的可能性，原因有二：
一是银行间流动性充裕环境有所改善，从第一季度数据来看，银行超额准备金率已经下降；二是国债和地方债及短期票据的发行将进一步改善银行资金使用压力。
估值可提升上面我们探讨了银行基本面，那么目前银行估值水平能否接受呢？
关于银行估值，我们认为，在行业趋势向下、市场悲观时，PB估值在“寻底”过程中更为有效；但在行业趋势向好、赢利增长预期提升时，PE估值在“找顶”过程中可能更为有效。
目前银行股估值在16倍PE左右，相对于2009/2010年的业绩增长预期，似乎存在折价。那么，相对于大盘的折价在什么水平合理？
分析银行股2002年以来相对于沪深A股流通指数的折价，一个有意思的现象财富预言全国顶级分析师的投资预测032就是：虽然银行的PB/PE相对于沪深A股流通指数折价的趋势一致，但其绝对水平却在悄然发生变化。
在2007年1月之前，银行股相对于沪深A股流通指数的PB一直是溢价的，基本上在～之间波动；但2007年之后，相对PB持续下滑，直到在左右稳定下来，形成新的中枢。txt电子书分享平台
第四篇金融行业：看多中国银行股（3）
相比之下，沪深A股流通指数的PE比价更为稳定，除了2006年税改这个制度性因素带来的大幅偏离外，整体上2002~2008年10月之前的中枢稳定在～之间。
PE折价稳定而PB折价下降，背后原因是中行、工行等大市值公司在2006年 相继上市，其资本充足率较高，杠杆较低，导致行业ROE中枢相对下降。资本充足率提高，杠杆下降，银行风险降低，应该享有更高PE才对，但由于A股市场偏好“小市值”股票，“大市值”往往享受估值折价，大行上市后行业的“大市值”特点加剧，因此行业享受了“大市值”折价。
紧缩预期年底当然，银行股的估值与流动性环境密切相关，这在短期内是否会改变呢？
我们认为，短期流动性基础转变存在压力：
对于国内，出口与房地产是目前解放经济复苏的两翼，出口取决于海外经济恢复与消费增长，房地产成了必然选择，而流动性是稳定房地产价格、提高房地产投资的基础。因此，短期内流动真正改变的基础尚不具备。
对于美国，美国经济复苏刚开始，虽然在去库存化和退税带动的消费刺激下，美国初现恢复状况，但主要投资、消费信贷等关键指标尚未看到。美国经济以居民消费为核心的“去杠杆化”长期趋势和储蓄率的持续攀升导致美国经济复苏的基础脆弱，在新增增长点显现之前，美联储难以有实质收缩流动性。
由于全球央行大量注入流动性，通胀预期成了影响流动性收缩进程的因素。温和的通胀预期推动市场“再通胀”过程，从而有助于经济复苏。在中美经济复苏预期下，大宗商品价格上涨，又进一步推动了市场的通胀预期升温。市场所隐含的未来5～10年的通胀预期已经恢复到雷曼破产前的较高水平。
但是，通胀预期很大程度上由美元贬值预期决定。考虑到产能过剩与需求疲软，PPI理论上较难向CPI传导。但通胀预期可以影响消费者与投资者行为，从而对真正通胀产生正向作用。总体上，通胀预期在十几年以来一直较为稳定，包括2008年大宗商品价格的大幅上扬对5～10年期的通胀预期也没有产生太高推动作用，因此，要通胀预期大幅上升也不是件容易的事情。
国金宏观组初步认为，流动性紧缩的预期可能在2009年年底才发生。从美国看，2008年初开始创立的各种短期流动性机制将在2009年年底自动结束，美联储将不会延长这些机制，这些可视为收紧的第一步。
收益率超预期我们认为，当前流动性水平需要维持，利率政策就会不变，在此情况下，银行收益率将会出现反弹，从而提升息差水平。
但收益率能否提升取决于银行资金面与通胀预期，只有它们改变，才能使市场对债券趋势预期产生变化，才能带动集体性需求减弱，从而带动债券收益率上升。
关于通胀预期，进入第四季度末，CPI有转为正值的可能。但通常债券市场会提前反应，因此存在通胀预期上升推动债券收益率上行的可能。
关于银行间资金宽裕程度，我们认为，整体上，下半年银行体系流动性依然是较为充裕的状况，因此收益率上升存在一定的障碍，如同上半年，经济复苏以及通胀预期提升也没有带来收益率的提升。
综合而言，短期内流动性依然充裕，供给冲击没有显现，因此收益率确实难以显着改善。但进入第四季度，由于债券市场对“CPI由负转正”以及“回收流动性”预期的提前反应，收益率可能出现上升。书 包 网 txt小说上传分享
第四篇金融行业：看多中国银行股（4）
需要指出的是，收益率陡峭化与息差没有明显联系，这与国外金融机构明显不同。其原因在于：一是中国银行资产负债结构中，贷存款占据绝对的比重，银行净息差变化更多依赖存贷差的变化；二是中国贷存款利率均属于管制政策，银行息差改变更多地依赖于利率政策改变；而国外利率管制多集中在存款利率而贷款利率是市场化的。
不过，在利率政策稳定背景之下，银行贷款结构与贷款需求的变化也将带来银行存贷差的改变。目前新增贷款中，中长期贷款占比处于48％左右的历史低位，而票据贴现贷款占比处于30％左右的历史高位，新增贷款结构改善的空间较大。
财富预言全国顶级分析师的投资预测034银行在弱周期中银行赢利水平和经济复苏进程密切相关。目前看来，经济复苏进入由 “政策刺激效应 ”向 “需求复苏 ”过渡的阶段，我们试图猜测银行处于周期的什么位置？遗憾的是，缺乏可参考的历史阶段。
直观的感受是： 2008年第四季度是 GDP环比增速最低的见底阶段，银行资产不良率也最高，银行资产不良见顶与GDP见底同时；2009年以来，上市银行甚至表现出不良余额下降的特点。
我们也曾认为，银行资产不良率是具有滞后性的。但现在我们认为，有一 种可能性在加大：由于大量逆周期信贷投放，这轮经济调整带来的资产质量小周期可能已经过去，而这轮逆周期贷款投放带来的资产质量大周期压力可能是几年之后下一轮经济周期中的事情了。
那么，在“政策刺激效应”向“需求复苏”过渡阶段，复苏预期取决于对下述判断的博弈：
一是美元贬值与大宗商品价格上涨能否持续；二是政府对通胀预期和资产价格泡沫的容忍度有多大；三是依靠房地产投资刺激，中国能否不依靠出口恢复就能实现经济复苏；四是美国经济的房地产或者消费能否超预期的恢复。
我们认为，往预期的乐观方向发展的可能性存在，因为我们相信政府以“时间换空间”来保增长的决心，以及中国个人、企业、政府的资产负债表带来的潜力。另外，有别于传统的“强周期性”认识，银行在这轮经济调整中确实显示出了较强的“弱周期性”或者说“平滑周期”的特点。
投资三策略就融资概念股而言，我们把有融资需求的银行股作为我们的推荐品种，理由有四：
一是目前低利率环境下进行融资，有利于在下一个利率上升周期获得超额收益；二是核心资本的补充是规模扩张的前提，虽然有投资者会质疑规模扩张是否能带来ROE的提高，但我们的理解是，未来3年，依然是中小型银行扩充网点把规模提升到安全线（2万亿元）的黄金时期；三是规模的扩大不仅仅有利于中小型银行提高行业地位，更有利于提高其抗风险能力，提高长期赢利能力；四是非A股的公开增发有利于国内投资者。
根据我们对上市银行资本充足率的测算及其未来经营计划，我们推荐的融资概念股包括：招行、兴业、民生、浦发和深发展。
从核心资本充足率来看，补充核心资本需求较为急迫的民生银行、浦发银行、深发展银行，在2009年已陆续公布了自己的融资方案。值得注意的是，从核心资本额来看，兴业银行2008年底的核心资本总额低于民生银行，规模与民生银行一致，但核心资本充足率高于民生银行。主要原因是兴业银行的生息资产中风险权重低的债券、个人按揭贷款占比较高。
第四篇金融行业：看多中国银行股（5）
就利润弹性来看，首先要看对短期收益率的弹性。目前，利率敏感性资产净敞口最高的银行是华夏银行、招商银行、中信银行、民生银行等。如果资产结构保持不变，这些银行对短期收益率提升的弹性最大。
其中，华夏银行、民生银行主要是因为同业资产占生息资产比重高，而招商银行、中信银行是因为票据占生息资产比重高（两者在2009年第一季度新增大量票据贴现）。传统上，兴业同业资产、同业负债占比较高，但其中同业存放等占比较高。当然招商银行、中信银行上半年的票据新增量较大，如果下半年这些票据到期后不再持续，它们的资产结构会发生较大变化。
其次，还要看利润对信贷成本的弹性。衡量信贷成本弹性最简单的指标是拨备/拨备前利润。一般息差较低或者贷款占生息资产比重较高的银行，对信贷的敏感度会更高。
我们按照上市银行2009/2010年假设的拨备/拨备前利润比例看，信贷成本弹性较大的是华夏银行、招商银行、中信银行、民生银行。2010年华夏银行的信贷成本下降10％，则其净利润将提高。
就区域经济发展与贷款区域集中度来看，中国经济区域性差异较大，经济调整或复苏中对不同区域经济的影响不同。
相对来说，股份制银行在东部沿海以及经济发达地区的贷款集中度较高，而国有银行在中西部的贷款集中度较高。上半年在低增长经济区域贷款集中度最高的是招商银行、深发展银行。
财富预言全国顶级分析师的投资预测036从区域振兴以及区域经济发展特点来讲，我们认为兴业将受益于海西建设、南京银行将受益于江苏地区经济差异以及江苏沿江经济刺激。
分析师简介李伟奇：男，华东师范大学硕士，2001~2005年就职金信证券研究所，2005年加入国金证券研究所，现为国金证券研究所金融行业首席分析师。被业内评为2005年金融行业最佳分析师、2007年银行业最佳分析师。获《证券市场周刊》
2007年、2008年“水晶球奖”银行行业最佳分析师第一名。
张英：女，硕士，国金证券分析师，从业2年。
陈建刚：国金证券分析师。
机构点评本轮全球危机横扫国际银行巨头，市场正对天量信贷投放下的中国银行业资产质量迷惑不解之时，连续两次摘得《证券市场周刊》“水晶球奖”银行业最佳分析师第一名的李伟奇先行率领国金证券银行业分析团队另辟蹊径，提出了2009年下半年银行股投资应始终把握三大核心因素：银行基本面趋势以及超预期的可能？估值水平是否过度反映了对基本面的预期？流动性环境是否会在短期内改变？
遵循上市思路和分析框架，分析团队从宏观环境到微观机构，从政府意图到市场动态深入分析，最终认为，下半年将出现超预期收益率反弹。同时，经济复苏预期向乐观方面发展也提升了银行股的投资价值。
鉴于在经济复苏预期下应该更注重金融机构的成长性。所以，分析团队对增长潜力大的股份制银行与城商行表现出了强烈的偏好。
基于上述分析，分析团队进一步得出三种投资操作思路：
一是融资概念股，如招行、兴业、民生、浦发和深发展；二是利润对收益率反弹或者信贷成本下降弹性较大，如华夏、招行、中信、民生；三是受益于区域复苏或者区域经济刺激，受益于区域复苏如招行、深发展，受益于区域经济刺激如兴业、南京。
国金证券银行业分析团队的结论至此，投资者自己已经可以据此检验了。
在你准备检验之前，李伟奇已经被市场检验长达8年之久了。 财富预言全国顶级分析师的投资预测
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第五篇 地产行业：房地产能更上一层楼（1）
只要货币不紧，房价难跌，地产股行情就不断。目前房价上涨处于理性的第一阶段，未来还将上涨。由此更看好核心城市、高端和核心地段房产，并认为房地产投资也将复苏。
……国泰君安房地产行业高级分析师：孙建平财富预言全国顶级分析师的投资预测038第五篇 地产行业：房地产能“更上一层楼”
只要货币不紧，房价难跌，地产股行情就不断。目前房价上涨处于理性的第一阶段，未来还将上涨。由此更看好核心城市、高端和核心地段房产，并认为房地产投资也将复苏。
……国泰君安房地产行业高级分析师：孙建平 根据我们在《房价定乾坤》报告首创的行业前景三段论，目前行业正从成交量复苏走向房价复苏阶段，对应地产股投资逻辑是从成交量驱动股价走向房价驱动股价。
多国历史表明，宽松的货币政策和充裕的超额货币是房地产泡沫的温床。
而且中国内地房地产市场是M1增速超过M2增速时的有效投资渠道，资金吸纳能力强；而且内地房价在上涨期显着跑赢通胀水平。
当然，楼市资金新生力量和房价新推手是否会和2008年初到2009年初比例不断提高的居民储蓄定期存款的活化有关？关于这�
